“京城黃金第一家”北京菜市口百貨股份有限公司(簡稱“菜百股份”或發(fā)行人)正在尋求A股上市，9月份初已向上交所提交招股書。

這家成立于1956年的公司發(fā)展至今已有半個多世紀，卻偏安一隅只專注華北市場，其主營業(yè)務收入95%以上來自華北區(qū)域。且產品中規(guī)中矩很難獲得千禧一代的青睞。

反而像周大生、周生生、周大福等(三家都姓周但不是同一家)深得千禧一代的喜愛，除了產品多樣，款式新穎，年輕人還更看重產品的設計。菜百股份如今要上市，是幡然醒悟了想要抓住年輕消費群體?還是上市只是為了填補“巨額”分紅的坑?

分紅引發(fā)質疑

據(jù)招股書，菜百股份在2017-2020年6月末的報告期內向股東派發(fā)現(xiàn)金紅利累計約12.52億元。值得注意的是，發(fā)行人在上市前夕向股東派發(fā)紅利3.64億元超過以往分紅。數(shù)據(jù)顯示，2017年向股東派發(fā)現(xiàn)金紅利2.50億元;2018年向股東派發(fā)現(xiàn)金紅利2.94億元;2019年向股東派發(fā)現(xiàn)金紅利3.44億元。

巧的是，發(fā)行人累計分紅額度僅比計劃募資額12.5億元多了一點點。投資者大呼這是算準了募資額要跟分紅近乎匹配，股東分紅拿到手軟，然后二級市場來買單就好了?

另外，部分投資者認為，菜百股份這些年的分紅拿出部分用來改善企業(yè)債務壓力是不是更有利于公司的發(fā)展?

招股書顯示，報告期內，發(fā)行人資產負債率(合并)分別為47.23%、47.58%、47.27%、51.72%，居高不下。2010年上半年受疫情影響，發(fā)行人負債率較年度往期值高出4個百分點。

此外，發(fā)行人報告期內庫存商品亦不斷累計，截至2019年末庫存商品18.78億元，2020年上半年庫存商品14.81億元，分別占存貨比重為86.41%、85.17%。

再來看發(fā)行人現(xiàn)金流情況。報告各期，發(fā)行人經(jīng)營活動產生的現(xiàn)金流凈額大幅度減少，從2017年的6.77億減少至2019年的2066.23萬元?，F(xiàn)金及現(xiàn)金等價物凈額增加額2017年之后始終為負值且負值逐漸增大。

從公司每股凈現(xiàn)金流量值來看，公司回籠資金能力較弱。

股權方面。發(fā)行人公司控股股東為北京市金正資產投資經(jīng)營公司(簡稱“金正公司”)直接持有發(fā)行人27.30%的股份，而金正公司又是金融街(000402,股吧)資本運營中心全資子公司，金融街資本運營中心的出資人為西城區(qū)國資委。因此，西城區(qū)國資委為公司實際控制人。

偏安一隅 產品創(chuàng)新動能不足

菜百股份并不是一開始就專門從事黃金珠寶生意的，其還經(jīng)營百貨商場。2010年公司退出百貨業(yè)務，才真正開始黃金珠寶專業(yè)化經(jīng)營，主營業(yè)務為黃金珠寶商品的原料采購、款式設計、連鎖銷售和品牌運營。

2017-2020年1-6月，發(fā)行人主營業(yè)務收入分別為79.91億元、86.12億元、83.99億元、31.48億元，歸母凈利潤分別為33.04億元、37.15億元、40.22億元、16.34億元。

按渠道銷售收入，其近8成的收入來自直營門店(自營+聯(lián)營)。目前，菜百股份已開設38家直營連鎖門店，銷售區(qū)域主要集中于以北京市為核心的華北地區(qū)。

而銷售地域的局限，菜百股份始終難以打開華北地區(qū)以外的市場。華北以外的收入主要來自公司電商渠道，報告各期電商銷售均不到5%。

相比于周大生的加盟店模式，截至2020年一季度周大生門店數(shù)量已達4000多家，占據(jù)三四線城市20多年，形成地理位置上的護城河，菜百股份門店僅是個零頭。

而直營模式相對于加盟模式在經(jīng)營管理上的成本要高出很高。報告期內，公司銷售費用主要由員工薪酬、各門店租金支出及廣告宣傳費構成，上述費用占公司銷售費用總額的比例分別為81.98%、83.15%、78.55%、80.47%。

據(jù)悉，此次募資額的使用，菜百股份擬將投入9.5個億在營銷網(wǎng)絡項目，即繼續(xù)在華北地區(qū)和國內重點城市開設19家黃金珠寶首飾直營門店。該項目擬耗資9.50億元。

在這種情況下，公司的綜合毛利率遠低于同行業(yè)平均水平，行業(yè)均值為19.50%、20.03%、22.25%、36.22%。發(fā)行人稱主要因公司產品結構與部分可比上市公司產品結構不同所致。

但就其銷售的產品而言很難看到有什么創(chuàng)新。報告期內，2017年至2020年上半年，公司研發(fā)費用率僅分別為0.02%、0.04%、0.04%、0.02%，遠遠低于行業(yè)平均值。此次募資額新建定制及設計中心擬僅投入6055.25萬元。

此外，值得注意的是，報告期內公司存貨不斷攀升，2019年末公司存貨面值為21.74億元。其中主要為庫存商品占比最大，為各門店內尚未銷售的商品，報告各期庫存商品占存貨比分別為94.73%、89.65%、86.41%、85.17%。存貨居高，對現(xiàn)金流形成壓力。

以及報告期內公司應收賬款周轉率(次)遠高于同行業(yè)可比上市公司，分別為60.15、68.15、64、25.36。這是因為公司以直銷為主，無經(jīng)銷商或加盟店，各線下和線上門店直接面向終端消費者進行銷售，結賬方式基本為現(xiàn)款現(xiàn)結，產生的應收賬款較少。報告期內公司應收賬款分別為1.29億、1.24億、1.38億、1.10億。